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(Original y Comentarios en GurusBlog) Turnaround es el término anglosajón utilizado en la gestión empresarial cuando una empresa está en crisis y sus gestores planean revertir las situación para volver a poner a la compañía en la senda de los beneficios. Un Turnaround no implica sólo una inyección de fondos para sanear el balance de una compañía, generalmente estamos hablando de empresas cuyo modelo de negocio no es viable y por lo tanto no sólo requieren de una inyección de fondos para sobrevivir a corto plazo, sino que generalmente es necesario un cambio completo en el modelo de negocio, de productos y de dimensión para que la compañía pueda ser competitiva. Inyectar dinero sin cambiar el modelo de negocio generalmente sólo suele ser pan para hoy y hambre para mañana.

Pues bien, para mi, sin entrar en muchos detalles para no extenderme, España es un país que necesita un turnaround. Para salir de la Crisis ya no valen sólo medidas de corte Keynesiano (inversión en infraestructuras, bajar impuestos, aumentar el gasto público o generar deuda para inyectar liquidez), esto puede ser que se lo que necesite EEUU o Alemania. Para nosotros no nos basta y nuestra situación es bastante más complicada, la prueba o el síntoma para mi nuestro déficit comercial (10% del PIB) si no el más elevado del mundo será el segundo o tercer más alto, una muestra clara de que nuestro país es deficitario y poco competitivo.

Si España fuese una empresa, sería el clásico ejemplo de compañía cuyo posicionamiento de mercado se ha quedado, en términos generales, “being stuck in the middle” “en medio de la nada”, ni tenemos el producto con posicionamiento premium  que se puede diferenciar ni podemos producir a bajo coste. Alimentada la última década por el sector inmobiliario y de la construcción como principal fuente de riqueza (el chollo se acabó), con un panorama industrial desolador ( carne de la deslocalización ya que seguimos con baja productividad pero con unos costes salariales que ya no son competitivos), con una educación, que en términos generales, es la que es (ya no hablo de que la mayoría de la población debería ser ingeniero de la NASA, sólo hay que fijarse en el nivel de inglés), y con un sistema de pensiones cuya estructura piramidal me temo que dejará a Madoff como un aprendiz, pocas alternativas le veo como ventajas competitivas a la España actual salvo intentar remedar una especie de Florida a la Europea.

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Este lunes se ha llevado la palma en cuanto a noticias negativas se refiere, con la quiebra de Lehman Brothers (cuidado que no hay banco y aseguradoras a nivel mundial que no haya resultado más o menos afectado ya que Lehman era un importante creador de mercado y de contrapartidas en bonos, coberturas de tipo de cambio y similares), la absorción de Merril Lynch por parte de Bank of America y los graves problemas por los que atraviesa AIG, la primera aseguradora a nivel mundial.

Ni que decir tiene que una quiebra de AIG podría tener efectos devastadores en los mercados financieros a nivel mundial, ya que casi no hay entidad financiera en el mundo que no tenga algún tipo de relación con ella. La aseguradora norteamericana con más de 1 bilión de dólares de activo, ha perdido hoy un -60% de su valor en bolsa y eso que la FED le ha facilitado una línea de crédito de 20 mil millones de dólares y ha solicitado a Goldman Sachs y JP Morgan que le den acceso al crédito.

¿Que hacer ahora?

Pues creo que lo más sensato lo he leído de un gestor de hedge funds, tal como os lo indicaba en el Twitter de Gurusblog.

“It is a dangerous time for the longs and for the shorts, This is a time to watch and not a time to play. “

Vaya que si alguien se siente tentado en comprar porque piensa que estamos en tiempos de cazar gangas, mejor quedarse quietecito que no sabemos por donde nos pueden venir las sorpresas. Especialmente para los que estén tentados en comprar acciones de alguna financiera o aseguradora a la que ven que su cotización cae un 60% en un día, lo mejor en estos casos es ser prudente y si quieres comprar espera a que quiebre y se clarifiquen las cosas y juegues tus cartas a un turnaround, y la regla para invertir en un turnaround es empezar a meter dinero cuando los resultados dan señales que la situación se está arreglando, así que tendréis meses de tiempo para meditar la jugada.

¿Culpables?

A la hora de buscar culpables, todo hemos aportado nuestro granito de arena, pero quizás el origen de todo lo tenemos en unos bancos centrales que durante años se dedicaron a mantener el precio del dinero a precio de ganga, no teníamos inflación, se quería recuperar el crecimiento económico, pero creamos una inflación en el precio de los activos descomunal, a la que unos se dedicaron a inventar estructuras financieras complejas y los demás nos unimos a la fiesta de comprar cada vez más caro (ver: Repasando las causas de la crisis financiera)…mala costumbre sin duda (se me ponen los pelos de punta cada vez que un político pide que el banco central baje tipos, lo único que haremos será seguir en el mismo error y acabar cómo en Japón).

Pero bueno dejémonos de ponernos filosóficos y vamos a lo práctico, en agua revuelta ganancias de pescadores, y uno de los miembros de Gurusblog me ha llamado para señalarme la atención sobre la cotización de Merril Lynch.

¿Oportunidad en la operación de compra de Merril Lynch ?

Bank of America (BAC) acordó hacerse con Merril Lynch (MER) comprando la empresa a 29 dólares por acción, hoy Merril cotizaba a 17 dólares, cómo la compra de Merril se hará vía intercambio de acciones, por 1 acción de Merril se entregarán 0,859 acciones del Bank of America, el precio final dependerá de la evolución de la cotización del Bank of America, hoy, tras caer un -21% cotizaba a 26,55 dólares, lo que supone valorar la acción de Merril a 22,8 dólares, un +34% por encima del precio de cierre de hoy de Merril.

La operación está prevista que se cierre durante el primer trimestre del 2009, así que no hay que lanzarse aún a comprar acciones de Merril, ya que aún muchas cosas pueden torcerse, entre ellas que la cotización de Bank of America caíga todavía más o que si revisa los libros de Merril y no le gustan decida bajar el precio, pero si todo es normal, y teniendo que el precio se fijo tomando cómo referencia los 29 dólares por acción de Merrill Lynch que supone 1,8 veces sus fondos propios, lo normal es que si no sale nada raro, igual Bank of America compense la caída de la cotización con una mejora de la ecuación de canje (de momento algunos accionists de Merrill han emprendido acciones legales ya que consideran el acuerdo injusto). Sin duda un tema para ir teniendo en el radar para finales de este año.

Resumiendo, esto no va a ser fácil, si es que alguna vez lo ha sido, yo vendería empresas que tengan deuda en su balance, las financieras y aseguradoras de momento ni tocarlas, ya llegará el momento de comprarlas pero no es precisamente ahora, si tenéis la cartera muy invertida, pues es muy probable que los próximos días o meses sean duros, tenéis que valorar si lo podéis soportar y más que nunca tened presente de tener en bolsa un dinero que no vayáis a necesitar, a y por cierto revisad los fondos de inversión que tenéis en cartera, no sea cosa que ese monetario que os colocaron en el banco y que era muy seguro resulte que no lo sea tanto ( de esto ya hablaremos en un próximo post). En fin es mi humilde opinión, en un momento en el que no es precisamente fácil estar seguro de nada.

Mini análisis ejemplo de aquellas empresas cotizadas que considero que deberíamos evitar ya que se encuentran sobrevaloradas y tenemos el riesgo de llevarnos sorpresas desagradables, y debido a la estructura de sus balances corremos el riesgo de ver como la acción de desploma el día menos pensado para reflejar su valoración real (esto no quiere decir que a corto plazo la cotización pueda subir como un cohete, sobre todo si es una cotizada con baja liquidez), lo único que entiendo es mejor evitarla debido a que todo apunta que el día menos pensado la ley de la gravedad no perdonar.

Empezamos con Reno de Medici, una papelera italiana que fabrica papel y cartón. Con sólo saber el sector yo podemos oler que no es un sector precisamente “sexy”, … productos no diferenciados, cíclico, negocio que requiere altas inversiones, una industria en la que salvo excepciones, muchas empresas suelen pasar periódicamente por dificultades. Y parece que Reno de Medici no es una excepción..

Como podemos ver el márgen de Ebitda es inferior al 10% (señal de que estas en una industria muy competitiva), el resultado neto fue de -15 millones de euros en 2006 y -13 millones de euros en 2005 (debido a las altas amortizaciones y al pago de intereses). Si os fijáis la tesorería de la empresa va de capa caída ( quedándole al més de Junio de este año 1,6 millones de euros) y las deudas financieras con bancos son enormes (cerca de 4,5 veces su Ebitda) lo que según los standares bancarios seria un bono basura como una casa.

Y en cuanto a valoración… pues para mi la acción está carísima, yo por este sector no pagaría más de 4 o 5 veces su Ebitda y la tenemos cotizando a 10 veces su Ebitda, casi el doble de lo que para mi sería lo lógico (salvo que tenga unos fabulosos terrenos no afectos a la explotación del negocio y que puede liquidar con relativa facilidad o otro activo que se me escapa).

El caso es que hay muchas empresas en la bolsa, y mirando 4 detalles puede ser suficiente para buscar otras empresas más interesantes. Para mi Reno de Medici, esta en un sector poco sexy, con márgenes bajos, en pérdidas, elevadísimo endeudamiento y valoración cara. No me vale la pena correr el riesgo y comprar esta acción.

Este es un ejemplo de análisis que me ha llevado una media hora realizarlo, obviamente puede ser totalmente erróneo, (es muy probable), pero entiendo que es una forma relativamente rápida de analizar empresas en bolsa para ir separando el trigo de la paja.

Ya ha salido publicado en la CNMV el folleto de la OPS de Criteria Caixa Corp, que empezará a cotizar el próximo 10 de Octubre, aunque ya hemos comentado la OPS en este par de post, OPV Encubierta (donde críticabamos el reparto de dividendos ante OPS y el endeudamiento de la compañía a este fin) y Salida a Bolsa de Criteria Caixa Corp (Donde comentábamos que no nos convencia la colocación por lo relativamete sencillo que es su réplicar la cartera), creo que ya que estamos puestos en el tema comentemos hoy que nos parece la banda de valoraciones orientativa que han dado para su colocación.

Teniendo en cuenta los precio por acción de referencia entre la banda baja 5 euros/acción o 6,5 euros/acción, podemos indicar que si lo normal es que este tipo de holdings coticen con un descuento de alrededor del 15-20% el valor de sus activos, podríamos indicar que comprando a 5 euros sería un precio atractivo para acudir a la OPS (31% de descuento sobre el valor neto de los activos) y en la banda alta el precio estaría francamente ajustado (11%).

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La revista económica Barron’s ha puesto en el centro de la diana al que actualmente es el más mediático de los analistas bursátiles en los EEUU. Se trata del histriónico Jim Cramer, con programa propio en la CNBC, y que monta un auténtico show alrededor de sus recomendaciones busátiles. El caso es que la gente de Barron’s ha realizado un seguimiento de las más de 3.000 recomendaciones realizadas por Cramer en su programa Mad Money en un periodo de 6 meses (ya de por si tiene mérito el realizar dicho seguimiento) y han llegado a la conclusión de que a cualquier inversor le hubiese resultado más rentable comprar un índice que seguir las recomendaciones de Cramer.

Las explicaciones ofrecidas por Cramer y la CNBC no han resultado del todo convincentes. En primer lugar han señalado que la gente debería relalizar las recomendaciones de Jim Cramer una semana después de que estas son anunciadas en su programa, para acabar señalando que el inversor debe hacer caso sólamente en un pequeño universo del stock picking que realiza Cramer (unas 12 acciones por semana) y que el programa sólo tiene fines divulgativos y no es su intención ofrecer recomendaciones de inversión.

En fin, una pena que hayan pillado a Cramer en está situación, hecho que por otra parte no se porque no me sorprende. Dicho esto, el programa televisivo de Cramer es un buen programa, si lo entendemos como lo que es… un show para entretener.

Y os dejo un enlace al post que hicimos cuando descubrimos por primera vez su programa.

Sé que el tema es un poco oscuro, y de momento no está teniendo mucha relevancia, pero hoy leo en Invertia y en el Finance Weblog del IE que las emisiones de deuda de alto riesgo para adquirir empresas por parte de los fondos de private equity están empezando a dar los primeros signos de flaqueza (Kohlberg Kravis Roberts (KKR), ha tenido que cancelar los planes de incrementar la financiación a través de deuda para la compra de la compañía minorista Maxeda). Parece que el santo grial que había descubierto el mundo financiero de agrupar las deudas en paquetes (CLOs para buyouts y CDOs para préstamos hipotecarios) que ofrecían alta rentabilidad con una excelente rating crediticio se está empezando a tambalear. Como comentamos en este post los CLOs han tenido un incremento de volumen espectacular en los últimos años, en este post de Finance Weblog del IE nos dejan el gráfico que os adjunto que entiendo que es bastante visual.

Yo tengo pocas dudas que el éxito de los CLOs es uno de los grandes factores que ha permitido a las empresas de private equity apalancar de forma agresiva la compra de muchas empresas, pagando múltiplos hasta hace poco desconocidos (en este post os indicaba la evolución de los múltiplos pagados por el private equity en los últimos años). Por ejemplo sin ir más lejos en la venta de Applus, el cuaderno de venta ya viene con una propuesta de financiación bancaria de 12 veces el Ebitda de la empresa, así que si la firma de private equity pone algo de capital ya nos vamos a una valoración de 14-16 veces su Ebitda. ¿Y cómo nos puede afectar el pinchazo de los CLOs esto al resto de los mortales? Bueno no se quién es el huevo o quién la gallina, pero me temo que los actuales múltiplos a los que están cotizando muchas empresas en bolsa vienen sustentados por los mútliplos que está pagando el private equity en sus operaciones. Si ahora no pueden apalancarse tanto al comprar una empresa, sería lógico esperar que los precios de adquisición bajasen y quizás también de ello se resienta la valoración de las empresas cotizadas. No es que esté viendo un escenario catastrófista ni vaticine el fin del mundo, pero algo me dice que algún día deberíamos volver a la normalidad.

Cerberus, es un monstruo de la mitología griega, guardián del Hades y encargado de que los espíritus de los muertos pudiesen entrar en él pero ninguno pudiese escapar. Con tres cabezas de perro y una cola que era una serpiente, Cerberus Capital es también es el nombre del la empresa de Private Equity que por 7.400 millones de dólares se ha hecho con el 80% de Chrysler que estaba en manos de la alemana Daimler y permite al grupo automovilístico alemán sacarse de encima una participación que adquirió en 1998 por unos 37.000 millones de dólares y que el año pasado contribuyó a sus cuentas con más de 1.500 millones de dólares en pérdidas, amén de tener que asumir en los balances del Grupo un pasivo de más de 17.000 millones de dólares sólo en asistencia sanitaria a los empleados de Chrysler.

Cómo ya comentábamos, la fusión DaimlerChrysler pasará entre de lleno y por derecho propio en el top ten de fusiones infernales, y la visionaria idea de Jürgen Schrempp (por aquella época CEO de Daimler) de crear un consorcio automovilístico de nivel mundial con la adquisición de Chrysler y Mitsubishi y generar multitud de sinergias ha acabado en un sonoro fíasco, con miles de millones de dólares tirados a la basura y una sensata vuelta a los orígenes del grupo alemán.

Esperamos que Ceberus Capital no haga honor a su nombre y meta para siempre a Chrysler en el Hades, pero sin lugar a dudas necesitará de todos sus poderes mitólogicos para sacara adelante a uno de los grandes de Detroit que se enfrenta de forma regular desde ya hace décadas a importantes crisis que amenazan a su supervivencia.

Dicho esto, e indagando un poco en los recientes movimientos del sector, me he encontrado con una grata sorpresa. Mirando las cuentas de las empresas del sector, me he quedado bastante sorprendido de la rentabilidad de la casa alemana Porsche (enfrascada en estos momentos en un movimiento en sentido contrario al de Daimler, ya que está aumentando su participación en el Grupo Volskwagen). El caso es que Porsche es un caso sin parangón en la industria del automóvil, donde lleva más de 10 años aumentando ventas y rentabilidad (a multiplicado por 3 sus ventas en 10 años y por 9 el cash flow que genera, casi nada para estar en una industria supuestamente madura) y se encuentra con un balance robusto, con un saldo de caja de más de 3.000 millones de euros y un ROE del 25%. Vistos estos números y teniendo en cuenta que la compañía quiere entrar a competir en el negocio de los sedán con el lanzamiento del Porsche Panamera, estoy empezando a analizar la compañía con un poco más de profundidad para ver si compramos acciones de Porsche para la Cartera Gurú.

Ahora que estamos en época de rendir cuentas con Hacienda, me ha despertado la curiosidad el estudio realizado por Forbes, que comprara el grado de presión fiscal de diferentes países de la OCDE (lo llaman “The Tax Misery Index”). (ver datos completos en este pdf).

De los 30 países objeto de estudio España se encontraría en la mitad de la tabla con una presión del 35,82% sobre el GDP en 2005. Está cifra se incrementó en 0,72 puntos respecto al 2004 (así que aunque nuestros políticos digan lo contrario nos aumentaron los impuestos). Más especatacular es aún si lo comparamos con la presión histórica que teníamos en nuestro país. En 1985 era del 22,90% y en 1965 era del 14,70%

Por países el ránking lo encabeza Suecia con un 51,10 y los USA están en la cola con un 26,8%.

Pues si me ha sorprendido para que os voy a engañar, la idea es tan simple que parece mentira que no hayan habido más réplicas , aunque conozco alguna página Inglesa que tiene algo parecido. 5min.com es el perfecto ejemplo de web 2.0 donde la comunidad enseña aquello en la que es experto al resto de la comunidad, tan fácil y a la vez tan curioso como esto. Esta bien categorizado y los vídeos tienes diversas soluciones como por ejemplo; vídeos en cámara lenta, frame a frame o zoom, para no perderte detalle de nada.

Gracias a esta web yo he aprendido a hacer aviones de papel ( a nivel profesional ), guacamole o nudos marineros. La verdad es que todavía hemos de ver muchas cosas en este maravilloso mundo de la red de redes.

Leo con cierta sorpresa un extraño fenómeno empresarial que se está produciendo en los USA. En el país norteamericano los consumidores de Coca Cola, están dejando de adquirir las Coca Colas fabricadas en su país para hacerse con las partidas de Coca Cola importadas y fabricadas en México. Al empezar a leer la noticia lo primero que se me vino a la mente para explicar lo que está sucediendo es el típico caso de dumping “ya está el distribuidor espabilado de CocaCola México exportando partidas a bajo coste a los USA”, sin embargo al continuar leyendo me entero que la botella de Coca Cola Mexicana les está costando unos 25 centavos más cara a los consumidores norteamericanos y que al poder escoger en un mismo supermercado una Coke hecha en los USA o otra en México se llevan a casa la Mexicana.
Parece principal motivo de esté a priori extraño fenómeno, es que los consumidores parecen haber detectado que la Coca Cola made in México sabe bastante mejor que la fabricada en su país, y todo parece que es debido a que mientras en México a la Coca Cola le añaden azúcar procedente de caña, en las fabricadas en los USA utilizan una especie de jarabe de maíz (alías fructosa) para endulzarla.

Sin quererlo, la gente de Coca Cola ha creado una nueva marca premium con la que pueden cargar 25 centavos más por botella, así que lo normal es que estuviesen dando saltos de alegría ante semejante oportunidad, pero según se ve resulta que en la sede central de Coca Cola en Atlanta el tema no les está haciendo ninguna gracia ya que rompe con sus esquemas de distribución y fabricación y puede desembocar en una auténtica lucha de poder entre la sede central y Fremsa (la segunda embotelladora de Coca Cola a nivel mundial y la responsable de fabricar el producto en México y distribuirlo en varios países de latinoamérica), en la que CocaCola Company tiene una participación minoritaria.