En qué punto nos encontramos en la política monetaria global

Janet Yellen, presidenta de la Reserva Federal

Tras la vuelta de vacaciones, los Bancos Centrales de todo el mundo están lanzando mensajes importantes al mercado preparando el terreno de una normalización monetaria que poco a poco está abriéndose camino, en un contexto macroeconómico de un largo ciclo expansivo en Estados Unidos difícilmente comparable con otras épocas anteriores (Estados Unidos lleva 9 años con crecimientos positivos del PIB).

Esta situación viene determinada en parte por la intervención monetaria que ha conseguido alterar las expectativas de los agentes económicos de una forma extraordinaria. Ha sucedido no sólo en Estados Unidos sino también en el resto de las economías desarrolladas, las cuales se encuentran en plena fase de expansión pero con unos desequilibrios en forma de endeudamiento que preocupan a medio plazo.

Precisamente la persistencia de excesos de deuda y la acumulación de riesgos catalizados por la política monetaria expansiva están llegando a su fin. Ninguna economía puede sostenerse a largo plazo con tasas de interés nominal que están en el rango entre el -0,2% y el 1,5%, incluso teniendo en cuenta fenómenos no menores como la longevidad o la evolución de la productividad, entre otros.

Al igual que sucedió en 2008, Estados Unidos ha sido el que ha tomado la delantera y así lo confirmó en su comparecencia la presidenta de la Fed Janet Yellen el pasado miércoles.

A pesar de que en los últimos tres años la Reserva Federal ha perdido la oportunidad en varias ocasiones para haber empezado antes este proceso, la realidad es que en Estados Unidos se está poco a poco normalizando la cantidad de dinero, ajustándose a lo que en realidad necesita la economía, empezando a reducir el balance en 10.000 millones de dólares e incrementando esta bajada de forma progresiva hasta los 50.000 millones. Un proceso sin duda largo y costoso teniendo en cuenta que el balance de la Reserva Federal se sitúa por encima de los 4 billones de dólares.

Detrás de Estados Unidos van aquellas economías cuya divisa o bien está anclada al dólar o bien son seguidoras en materia monetaria del líder, que sería Estados Unidos. Especialmente relevante es la posición de Canadá y México, las cuales ya han acometido subidas de los tipos de interés y tienen voluntad de seguir haciéndolo en un contexto como el actual de revisión del acuerdo de libre comercio del que forman parte estas tres naciones (Tlcan). A cierta distancia, con un discurso menos agresivo que en épocas anteriores y todavía con el miedo de que se disparen los yields de la deuda pública, está Japón. A corto plazo, el Gobernador Kuroda ha conseguido controlar la curva de tipos y la evolución de los mercados tanto de renta fija como de renta variable desplegando un arsenal hasta ahora desconocido de represión financiera, además de atender al objetivo que el Banco de Japón tiene sobre la cotización del yen.

Evidentemente, el éxito de corto plazo de estas medidas tiene mucho que ver con la estructura económica y financiera de Japón. Sólo un mercado tan endogámico como el japonés y con un convencimiento tan importante de sus objetivos como país, puede hacer que el tipo a corto plazo esté en el -0,1%, el rendimiento de los bonos del Estado japonés a 10 años en el entorno del 0% y que más del 60% del Nikkei 225 esté en manos del Banco de Japón, a través de la compra de ETFs que sigue estando en los 6 billones de yenes anuales. También a distancia de Japón pero con un empuje fuerte en su última reunión se encuentra Reino Unido.

A pesar de las incertidumbres en torno a su salida de la Unión Europea, el Comité de Política Monetaria está fuertemente decidido a subir los tipos de interés para controlar una inflación general que sí es evidente (+2,9% en tasa general y subidas de salarios del +3%) junto a la que no es evidente (como los alimentos y otros productos que están encogiendo de cantidad y peso mientras que mantienen el mismo precio pero con menos cantidad de producto) y también adecuando las condiciones a una economía que muestra señales de fortaleza como reflejan las ventas minoristas o el dato récord de creación de empleo en el último mes.

Incluso, la propia China aunque está en otro terreno muy distinto en cuanto a política monetaria está aplicando medidas de estabilización del crecimiento de los agregados monetarios (el agregado monetario más ancho abandonó los dos dígitos creciendo al +8,9% interanual en agosto mientras el crecimiento nominal de la economía está en el 11,1% en el segundo trimestre de 2017).

Sin embargo, ¿quién se está quedando rezagado? Sin duda, la Eurozona y a la cabeza su Banco Central (BCE). Con este contexto descrito, deja de tener todo el sentido una política expansiva y preocupa que el Consejo de Gobierno del BCE no entienda cuál es el cambio global en materia de política monetaria mientras siguen sobrando 1,3 billones de euros todos los días en el mercado monetario de la zona Euro.

Quizá el mayor de los problemas (y retos) en política monetaria es que muchos banqueros centrales (entre los que se encuentra Draghi) se niegan a reconocer que se ha producido un cambio muy profundo en las estructuras productivas.

Las viejas correlaciones, indicadores adelantados y herramientas de política monetaria han quedado para mejor vida. Especialmente relevante es esto con la cuestión de la inflación, la cual dado el enorme cambio estructural del mercado de commodities, ya no es indicador fiable para testar la fortaleza de una economía.


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